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与2021财年相比，2022财年中国商业营收增长810亿，对期间营收增长贡献率达53.5%；

国际商业营收增长204亿，贡献率13.4%；

菜鸟营收增长184亿，贡献率12.2%；

云业务营收增长166亿，贡献率11%；

本地生活营收增长147亿，贡献率9.7%

数字娱乐、创新业务对营收增长几乎没有贡献，所以，第二张“全家福”上只露出五张面孔。

“1+6+N”中的“6”指淘天、国际数字商业、本地生活、菜鸟、云智能及大文娱。

采用新的组织架构后，本地生活、云服务（改称“云智能”）、菜鸟、国际商业（改称“国际数字商业集团”）四张面孔没变。

中国商业剥离盒马、高鑫零售等直营业务，瘦身为淘天集团；数字娱乐业务大幅调整后，改组为大文娱。

组织变革与“包产到户”异曲同工，往后“全家福”还是会照，吃“大锅饭”的日子一去不复返了。

中国商业“瘦身”成淘天集团

1）调整前的中国零售

年营收近5830亿的中国商业是个“大套娃”，里面是“中国零售”和“中国批发”。

“中国零售”里面是天猫、淘宝、淘特、淘菜菜、盒马、高鑫零售等众多“娃娃”。

中国零售营收分为两类——客户管理及直营。客户管理包括P4P营销服务、信息推广营销服务、交易佣金、淘宝客服等。客户管理按点击或成交额取费，属于互联网广告。

2023财年，中国零售客户管理收入2904亿、同比下降7.8%；直营收入2750亿、同比增长5.4%。客户服务、直营合计占中国商业营收的97%。

中国零售是阿里生态的流量入口，也是主要交易平台。2023财年，在天猫、淘宝购买实体商品价值过万的消费者达1.24亿。

2）调整前中国商业效益

2023财年，中国商业营收5827亿，其中5653亿来自中国零售、占比97%；剩下的3%来自“中国批发商业”，主要面向批发商提供数据分析、店面管理等增值服务，收取固定会员费。

2023财年，中国商业EBITA高达1849亿，利润率31.7%、较2022财年提高1个百分点；在营收下降1.7%的情况下，利润提高了1.5%。

2020财年中国商业EBITA利润率曾高达53%。2023财年中国商业EBITA利润率较2020财年低21个百分点，但营收提高了65.5%，利润金额几乎持平。

3）调整前后营收结构对比

新架构中的“淘天集团”可视为对“中国商业”微调的产物，仍包含中国零售、中国批发两大业务。

2023年Q2，淘天集团营收1149亿，中国零售、中国批发营收分别为1098.3亿、51.3亿。其中，中国零售客户管理收入796.6亿、直营及其他收入301.7亿。

淘天集团旗下直营业务主要包括天猫超市和天猫国际。原属中国商业板块的高鑫零售、盒马、阿里健康（00241.HK）等业务没有进入淘天集团，而是被归入“所有其他”。

最新发布的季报，按照新的分类对2022年Q2（自然季）进行了回溯：

2022年Q2，淘天集团营收1025.2亿，中国商业营收1419.4亿，相差394.2亿。

原中国商业直营业务收入647.1亿。淘天集团回溯2022年Q2的数据显示，直营业务收入250亿，相差397.2亿。“淘天集团”与“中国商业”间的营收差异，基本来自直营业务的调整。

将中国商业直营业务中的盒马、高鑫零售剥离，淘天集团营收规模略降，但利润率提高了。

4）调整前后利润率对比

2022年Q2，中国商业营收1419.4亿，EBITA为410.4亿、利润率29.1%；

剥离部分直营业务的淘天集团，回溯2022年Q2的营收降到1025.2亿，EBITA升至452.2亿、利润率44.1%，可以推算出剥离的直营业务EBITA为负39.1亿、亏损率9.9%。

对比2022年Q2“中国商业”与“淘天集团”的业绩，发现“瘦身”后EBITA利润率提高了13个百分点！

2023年Q2，淘天集团营收1149.5亿，EBITA为494亿、利润率43%。

瘦身后的淘天集团互联网“特征”更加突出，如轻资产、高利润率。

2023年Q2，客户管理收入800亿、同比增长10%；直营收入301.7亿、同比增长21%；淘宝app日均活跃用户（DAU）同比增长6.5%……这些进步与缩短战线、集中资源有很大关系。

百舸争流

淘天集团实力超强，随时可以拆分上市，但体量超大，要考虑的不是业绩而是香港资本市场的接纳能力。

国际商业、本地生活、菜鸟、云智能、大文娱等五个集团，谁先“上岸”主要看业绩。

1）国际商业

阿里国际商业分部也分零售、批发两部分。零售业务包括Lazada、速卖通、Trendyol和Daraz。批发业务主要通过Alibaba.com平台完成交易。

2023财年，国际零售业务收入499亿、同比增长16.9%；国际批发业务收入193亿、同比增长5%。

2023年Q2，国际商业集团EBITA为负4.2亿、亏损率1.9%。亏损金额、亏损率均为近十个季度最低。

跨境电商有可能成为阿里的“第二增长曲线”，但盈利能力与国内电商业务相差太远，再发展几年才能获得理想估值。

2）本地生活VS菜鸟

本地生活业务分为“到家”“到目的地”两个场景。“到家”的核心业务是饿了么；“到目的地”业务包括飞猪、高德及口碑。

2023财年，本地生活业务营收501亿、同比增长15%。

本地生活仍须以利润换市场，但纵向比较也算“史上最佳”。

2023年Q2营收145亿、EBITA亏损19.8亿、亏损率14%。2021年Q1营收81亿，EBITA亏损达66亿、亏损率82%。过往十个季度概括为：增收78%、减亏损70%。

提供国内及国际一站式物流服务的菜鸟，局面比本地生活好很多：一是营收增长强劲，2023财年营收557亿、同比增长21%；二是财年、财季亏损率仅为个位数；三是出现单季盈利，2023年Q2营收232亿、EBITA为8.8亿、利润率3.8%。

特别值得关注的是菜鸟跨境和国际业务，主要产品是每单5美元的10日达服务，2023年财年日均履约超过400万个包裹。

从业绩来看，菜鸟比本地生活更具上市条件。顺丰已启动香港上市，不久的将来可以在港交所看到两大物流巨头同框。

3）云业务

云业务包括阿里云和钉钉，目前是世界第三、亚太第一的IaaS提供商。

阿里云也是中国最大的公有云服务提供商（包括PaaS和IaaS）。2023财年，阿里云营收772亿、同比增长4%。

2023年4月，阿里云发布大语言模型（LLM）——通义千问。

数字媒体及娱乐主要包括优酷、阿里影业（01060.HK）、夸克三大平台。2023财年，数字娱乐板块营收315亿、同比下降2%。

自2021年Q2起，云智能已连续九个季度盈利，但营收增速趋缓。2023年Q2营收251亿、EBITA为3.9亿，利润率1.5%。

人工智能“奇点”已至，对存储、算力的需求或出现爆炸式增长。在亚太地区具备先发优势的阿里云，处于向上发展的关键时期。2023年6月20日，张勇宣布将于9月10日专职担任云智能集团董事长兼CEO。

4）大文娱

与淘天集团类似，“大文娱”是对“数字媒体及娱乐”瘦身而来的，夸克平台及资讯、文学平台被剥离，只留下优酷、大麦网和阿里影业。

2023年Q1，数字媒体及娱乐营收83亿；2023年Q2，大文娱营收54亿，落差达28.9亿。

2022年Q2，数字媒体及娱乐营收72亿；2022Q2，大文娱营收（回溯）40亿，落差32.7亿。

瘦身的效果很明显——大文娱居然盈利了！

2023年Q2大文娱营收54亿、EBITA首次回正，利润率1.2%，同比提高24个百分点。说明大文娱瘦身的同时，对留下的业务进行了深度调整。

上半场结束了

“1+6+N”框架确定后，六大集团纷纷把盈利放到首位。以往赚钱的，利润率还要再接再厉；无法快速扭亏的，尽量压降亏损率。

从中国商业、数字娱乐剥离出来的业务，包括盒马、高鑫零售、阿里健康、飞猪、银泰、灵犀互动、智能信息（主要是UC优视和夸克业务）……统统放进“所有其他”板块。

2023年Q2，该板块营收暴增至455.4亿，好在EBITA亏损仅为12亿，亏损率不到3%。看来被划入“其他”的业务危机意识很强，爆发出“洪荒之力”。

呈百舸争流局面下，人们的活力被激发出来。2023年Q2，阿里集团EBITA达454亿，成为史上效益最好的二季度（电商季节性波动显著，峰值在Q4）。

“大马拉小车”时代是阿里的上半场，不赚钱的业务本着先规模后利润的思路，总想“多搭一程车”。利润丰厚的电商业务，索性也烧了些钱。#花钱扩张谁不会#

“包产到户”是阿里的下半场，大家都把利润放在第一位。激发活力靠制度，未必需要鲇鱼。

*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议

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